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意突然面对三个月伦敦银行同业贷款利率波动的风险吗？他们会查看伦敦银行业协会根据
不同银行报出的美元利率平均值，每天伦敦时间上午11点钟公布的三个月伦敦银行同业贷
款利率吗？多半不会吧。如果你选错了门会怎样呢？
尽管有诸多顾虑，作为基金经理，你还是会选择承担风险。你很有可能选中正确的门，
约翰和玛丽永远也不会发现真相，你的上司会觉得你是个天才，你自己会得到大笔的奖金。
如果运气不佳，你选错了门，三个月伦敦银行同业贷款利率大幅上升，你的基金可能大幅贬
值，损失惨重，约翰和玛丽可能把你告上法庭。但是就算你被炒了鱿鱼，市场上有的是对进
取型基金经理的需求，你将找到新的、更好的工作。
橙县和其他的县购买的衍生产品中，很多比收益增强型浮动利率票据还要新奇的多，而
且其中有不少涉及到美国以外的复杂投机。威斯康新就投机了日元、加元、意大利里拉等多
国货币。很多政府部门购买了PERLS，其结果可能依附于任何一个国家的汇率。
我有一个有趣的发现：各级地方政府的投资机构都对英国情有独钟。九十年代初，一种
叫做英镑反向浮动利率票据的衍生产品尤其受欢迎，地方政府投资机构就象抢购十便士一品
脱的健力士黑啤酒一样抢购这种债券。1992年，他们一共买入了相当于十亿美元的新发英
镑债券。1993年，某一个星期的新债发行就达到了八亿一千三百万美元之多。
我对其中的一种三年期担保英镑反向浮动利率票据特别感兴趣。因为是〃反向浮动利率
〃，这种债券的支付与利率呈相反方向变动，即利率上升时，债券的支付额下降。但是，公
式中的利率并不是我们熟悉的伦敦银行同业贷款利率，这里使用的利率叫做两年期固定英镑
掉期利率，是掉期合约中收到浮动的伦敦银行同业贷款利率一方为此支付的固定利率。因此，
每个六个月，你需要重新确定掉期利率，而你最终得到的利率是某个固定的利率减去乘以某
个系数的两年期掉期利率。基本上，你购买这种票据的目的是投机于英国利率将下降；只是
通过这种途径，你不是直接进行投机，而是采取最复杂、最令人费解的方式，就象其他的衍
生产品一样。
结构性票据的好处在于它能有效的蒙蔽公众。如果你是购买了这种英镑结构性票据的基
金经理，你不必告诉你的上司，或是监管机构：〃伙计，看看我买了什么 三年期担保英
镑反向浮动利率票据！〃这种票据看起来绝无问题，包装掩藏了它的实质，这次是AAA级
的联邦住房贷款按揭公司发行的三年期债券。购买这种债券就象是未成年儿童找无赖帮他买
酒，再把酒倒进可乐瓶子，这样一来家长就不会发现。 唯一的不同是这里的无赖 投资
银行 为此收取的佣金远远不止几个美元。
总部设在弗吉尼亚的联邦住房贷款按揭公司是最佳的安全气袋。联邦住房贷款按揭公司
是为住房按揭提供担保的政府机构，自1993年起也开始发行复杂的衍生产品。这家机构利
用投资银行创造的衍生产品轻微的降低了自己的借贷成本。投资银行策划票据发行，转移风
险；联邦住房贷款按揭公司提供信用担保。看在上帝的份上，发行人是联邦住房贷款按揭公
司，谁管它的利率是百分之十六点五减去两倍的两年期英镑掉期利率呢？！这是有美国财政
部间接担保的AAA级债券，任何人都可以买这种债券。
想象一下地方投资委员会买了这种票据。你能想象委员会的每月例会吗 批准了地区
规划、听取了投诉之后，委员们发现还有两天就到债券付息日了，于是打开电脑交易系统，
焦急的查看国际金融评论上刊登的两年期卖方英镑掉期利率（Telerate第42279页）？地方
政府机构，这些并不精明老练的投资者，为什么要投机两年期英镑掉期利率下降呢？这些买
家与泰吾士河相隔万里。大洋这边的社区学校或地区行政委员会凭什么认为英国的掉期利率
会下降呢？
一方面的原因是投资银行的分析师是这么说的。你也不难猜出这些公正的分析师建议你
购买何种衍生产品来抓住这个获利机会。研究报告指出英国的通货膨胀率正在下降，这会导
致利率的下降；同时，英镑的收益率曲线十分陡峭，这意味着〃具有放大效应的〃远期曲线更
高更陡，预示了更高的利率。这似乎是投机于远期曲线的最佳时机，你怎么能放过呢？投资
银行的分析师总能做出和远期曲线相悖的预测。每次预测之后，银行的衍生产品部就会发明
一种有预测支持的衍生产品。不过，这个过程也没准是相反的。
美国公众机构购买的结构性票据中有不少是海外机构发行的，其中包括荷兰农业银行、
北欧投资银行、德意志银行和阿贝国民银行这样的欧洲银行。这给美国的衍生产品亏损添加
了国际色彩。然而，公共实体遭受衍生产品亏损远不是美国的独有现象。伦敦的汉莫史密斯
和弗勒姆区在几笔掉期交易中损失惨重，英国法庭判决该区有权将掉期协议作废。裁决的逻
辑是作为公共实体，该区无权进行这样的衍生产品交易，因此合约无效，无需承担责任。一
石激起千层浪，判决在英国引起了数百起法律诉讼，大多数庭外和解了。美国方面的诉讼人
一直密切关注着英国的案例，特别是在橙县的诉讼开始之后。欧洲发行机构的介入似乎再合
适不过了。第一个活跃的衍生产品市场诞生于1688年的欧洲，那时阿姆斯特丹股票交易所
的交易员就开始发行衍生产品合约了。美国的衍生产品业务经过了近年的发展，大部分业务
开始向海外转移。衍生产品正展开了回归故乡之旅。
金融市场的全球化是不可避免的，这不仅仅限于衍生产品一项业务。为了捕捉业务向伦
敦和欧洲大陆转移带来的机会，就连摩根士丹利也开始探讨和欧洲银行合并的可能。公司与
S。G。华宝的合并谈判失败了，部分原因是无法解决关于合并后公司命名的争论。稻草人建议
命名新的银行Mor…War，新的口号是〃英国人的样子，犹太人的思想〃。这当然是个玩笑。摩
根士丹利任何严肃的全球扩张都不会让它神圣不可侵犯的名字受到任何伤害。
《泥鸽靶》第九章
摩根士丹利在任何时候都不会忘记为最坏的事作准备，即使在执行激进的全球新策略时
也不例外。公司的高级管理层时刻准备着应付任何重大的金融灾难。假如股市崩溃会怎样
呢？假如几家大机构同时破产会怎样呢？假如墨西哥出了问题会怎样呢？摩根士丹利在金
融灾难中用来自我保护的机制叫做“蓝皮书”，这一机制在投资界人所共知，几年前《机构
投资者》杂志还发表过专文介绍。
当然，这可不是你在学校考试时用来答题的蓝色封面小本子，摩根士丹利的蓝皮书自有
独到之处。它详细描述了不同的金融市场灾难对公司的影响。摩根士丹利的行业专家组成了
特别委员会，定期开会研究各种风险的后果，记载到蓝皮书上。他们不一定喜欢开这种会，
有人抱怨不间断地写这些蓝皮书就像学生每学期写论文一样愚蠢。不过，所有的人都同意这
种一丝不苟的方式利大于弊。一般来说，摩根士丹利不会犯大的错误。通过避免重大失误，
公司上市六年以来，平均每年的股本收益率高达25％，是所有公开上市的美国证券公司里
最高的。蓝皮书功不可没。它的存在证明摩根士丹利的业务虽然在向更高风险的领域转移，
公司至少部分保留了J。P。摩根时期旧有的保守作风。
1994年的年底越来越近，墨西哥的形势继续保持良好，但是蓝皮书描述的情况却不容
乐观。有一个新兴市场交易员承担了极高的市场风险——利率每变动一个基本点，公司的潜
在风险可能高达2 000万美元；同时，我们继续销售着“有创意的”墨西哥衍生产品。有迹
象显示，摩根士丹利内部有人开始担心墨西哥有过热的危险。大多数专家都同意如果拉丁美
洲有一个国家陷入金融危机，整个地区都会受到牵连。我们把这种损失扩散的可能性称为“龙
舌兰效应”，和几十年前的多米诺效应如出一辙。我的上司认为这种理论是成立的，但是不
太相信危险就近在眼前。
而我除了相信我的市场会持续兴旺之余，