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笤加昧巳嗣癖�16。54亿元，换言之，邯峰整体的价值（100％计算）为人民币41。35亿元。企业价值是人民币41。35亿元加上邯峰的负债人民币46。32亿元，减去其现金人民币1。67亿元，等于人民币86亿元。2003年邯峰的除税、利息、折旧及摊销前溢利为人民币14。1亿元。换言之，EV/EBITDA（86亿元／14。1亿元）等于6。1倍，即是邯峰电厂本身所产生的EBITDA溢利，可于６年内完全抵偿收购价（企业价值）。
（四）根据表29，2003年邯峰的现金流，足以应付资本开支及利息开支外，尚有人民币9。65亿元剩余现金用作还债。2003年用了人民币6。74亿元偿还长期债务，若以整体负债额，即人民币46。32亿元计算，邯峰本身的现金流，在5年内便可还清所有负债。
表29：邯峰电厂2003年的现金流
RMBM 2003年
除税、利息、折旧及摊销前溢利 1；410
利息支出 294
资本性投资 150
税项 1
现金净流入 965
偿还债项 674
剩余可作派息现金 291
第四部分华能现金流的分析
研究公司的财政状况，主要是看公司的债务，是否有足够的现金流入来支付资本性开支。在公司的年报中，读者可以看到公司每年都有两页，描述过去一个年度公司的现金流入／流出情况。但一般年报的表达方式，往往过份详尽，容易引起混淆，例如投资活动现金流，会牵涉很多短期的现金投资及部分资产买卖。这些短期投资，很多时候会遮盖了真正的资本性投资。笔者在表30中特别将资本性投资用另一栏表达出来，参考表30。
另外，一般公司的财务现金流也是相当复杂的，很多时候公司会借入新债项，同时也会偿还债项，形成项目繁复难明。笔者将之简化为整体借入或偿还，得出一个净额列于表中。笔者还将派息及发行新股也列明出来，使读者不会产生混乱。
由1998年至今，公司发行两次新股，总共集资人民币38亿元，是一个很小的数目。而公司本身的税前溢利及折旧，以2003年一年计算，已经达到人民币108。81亿元，相对该年人民币65。95亿元的资本性开支，高出65％。在债务方面，1999－2003年，公司每年都有偿还债项，总共偿还了人民币110亿元，所以负债对股东资金比率，由1998年的91。6％一直下降至2003年的52。7％。2004年，公司收购和新建电厂开支超过人民币150亿元，因此预期总负债会大幅度回升，达到人民币290亿元，负债与股东资金比例会上升至81％。虽然新购回来的电厂，现金流是足够偿还本身的利息及本金，不过新增加的负债亦会影响华能未来的溢利。
表30：华能现金流量分析
RMBM 1998 1999 2000 2001 2002 2003
除税前溢利 2；209 2；253 2；927 4；237 5；058 6；764
折旧 1；526 2；392 2；654 3；261 3；533 4；117
其他经营现金流入 2；228 362 62 …1；579 …1；512 …1；348
经营现金流入 5；963 5；007 5；643 5；919 7；079 9；533
发行新股 1；122 2；770
总现金流入 7；085 5；007 5；643 8；689 7；079 9；533
股息 0 …452 …509 …1；266 …1；939 …2；197
资本性开支 …6；457 …2；274 …352 …2；871 …4；625 …6；595
债务（偿还）／借入 585 1；612 …322 …2；673 …5；385 …984
其他支出 …508 …360 …4；965 …1；693 5；699 1；370
总现金流出 …6；380 …4；698 …6；148 …8；503 …6；250 …8；406
净额 705 309 …505 186 829 1；127
期初现金净额 1；479 2；184 2；493 1；988 2；174 3；003
期末现金净额 2；184 2；493 1；988 2；174 3；003 4；130
负债 18；237 18；810 18；687 18；513 17；134 18；499
负债对股东资金比率91。60％ 86。40％ 78。60％ 64。30％ 54。70％ 52。70％
第四部分公司的“内在价值”
2004年10月28日，华能国电的收市价为5。95港元。至于现价是否值得投资，那就要考虑以下因素：首先，现时华能所受的压力为经营成本上涨，即煤价不断上扬，华能最近新签供煤合约可否争取到优惠价？利率上升令利息支出增加，公司能否透过扩充装机容量争取经济效益，来抵消成本上涨的压力？此乃未知之数；其次，因为煤价的上升，令到华能的股价由高峰回落，是否充份反映投资者的忧虑？2004年华能的业绩可能出现倒退。第三，装机容量的扩充会令负债增加，未来华能的派息率能否维持高水平？
表31：计算华能“内在价值”
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
纯利 5；430 5；190 5；968 5；968 6；564 7；549 9；059 11；324 14；722 16；194 17；489
（RMBM）
按年增幅 38％ …4。4％ 15％ 0％ 10％ 15％ 20％ 25％ 30％ 10％ 8％
每股纯利0。45 0。43 0。495 0。495 0。545 0。626 0。752 0。939 1。221 1。343 1。451
（RMB）
每股派息0。25 0。22 0。248 0。248 0。272 0。313 0。376 0。470 0。611 0。672 0。725
（RMB）
折现因子（5％） 0。952 0。907 0。864 0。823 0。784 0。746 0。711 0。677 0。645
每股派息折现
0。25 0。22 0。236 0。225 0。235 0。258 0。294 0。350 0。434 0。455 0。468
（RMB）
发行股数：120。55亿股
所以要投资华能之前，一定要深入分析这３个疑问，估计华能的“内在价值”时，所有的假设一定需要考虑这些因素。过去的华能并不代表未来的华能。如何作分析呢？长远来看，电力的供不应求，是可以令到华能产生庞大的现金流，新添置的设施一旦投产，就可以产生现金的收入。现金流的增加，可以在未来帮助公司偿还债项，也能维持合理水平的派息增幅，但可能比不上2003年的增幅。在过去的５年里，每股股息年复式增长率为44。3％，这情况将会放慢下来，但保守估计，未来10年，股息的年复式增长应可维持在11％。每股的纯利增幅在未来的10年也应可维持在12％（参考表31）。我们计算“内在价值”的方式，是将未来华能可能的派息累积起来，然后在10年后，我们用一个合理的价钱出售华能的股票。
华能国电与资源股不同，是一家电力公司，经营溢利是比较稳定的。首先笔者的计法，是先要预计未来10年华能的溢利增幅，如表31所显示，笔者的假设是2004年华能纯利会倒退4。4％，每股派息亦相应调低。2005年会有复苏，增长15％。2006年全国电力市场可能出现供过于求，因此华能可能出现零增长，但2007年将可能是一个新上升循环的开始，一直持续到2013年。笔者估计华能的纯利复式年增长率，未来10年可以达到12％，这个估计应该是保守的。假设阁下持有华能国电10年，直至2013年卖出，届时的市价要如何厘定呢？笔者估计到2013年华能国电的每股溢利�